Самое слабое звено вексельного рынка,
или О создании аналога депозитарно-трастовой клиринговой компании (DTCC) для российского рынка коммерческих бумаг (вексельных программ)
10.11.2006
 

Александр Макеев,
Председатель Совета АУВЕР
Финансовая академия при правительстве РФ

Статья опубликована в Специальном выпуске "Рынок долгов" журнала "Рынок ценных бумаг" в ноябре 2006 года

Российский вексельный конгресс 06 октября с.г. в Казани показал, что всё большее место на вексельном рынке занимают вексельные программы предприятий и банков, выдающих серийные краткосрочные финансовые векселя с целью пополнения оборотных средств, создания кредитной истории, подготовки облигационных займов на долгие сроки. При этом осуществляется раскрытие информации в объёмах, позволяющей инвестору составить подробное представление о заёмщике, оценить краткосрочный кредитный риск. Так что векселя таких организаций уже с полным основанием могут именоваться коммерческими бумагами в соответствии с мировой практикой1. Отличие состоит, во-первых, в том, что у нас коммерческие бумаги выдают организации среднего бизнеса, в то время как на развитых рынка такие векселя выдаются крупными организациями, обладающими высокими кредитными рейтингами. Во-вторых, и об этом говорилось в Казани, по степени организации2 мы существенно отстаём в силу отсутствия инфраструктурного звена, гарантирующего исполнение сделок, устранение рисков и издержек, присущих векселю как исполненному на бумажном носителе. Последнее влечёт повышенный операционный риск, временные и финансовые издержки, связанные с инкассовыми операциями, с печатью бланков, способствует появлению подделок. Отсутствие такого звена, которому доверяли бы участники рынка, преследующие нормальный экономический интерес, на руку лишь неучтённому (теневому) обороту, обороту операций по отмыванию и т.н. обналичиванию денежных средств, незаконному вывозу капитала, уводу активов организаций;

Крупнейшим рынком коммерческих бумаг является американский 3:

Американский рынок коммерческих бумаг – крупнейший в мире

Как и российский, американский рынок по своей организации суть дилерский, внебиржевой. Но обладающий высокой степенью организации благодаря связующему звену, которому доверяют участники рынка. Это депозитарно-трастовая клиринговая компания - DTCC – роль которой ясна из нижеследующей схемы 4.

Схема функционирования рынка коммерческих бумаг в США

Так что и нам нет смысла изобретать велосипед, а использовать достижения мировой практики с учётом наших особенностей.

Прежде всего необходимо сохранить особую свободу и демократичность вексельного рынка, обусловленную отсутствием регулятора помимо Закона, международного (Женевского) и Российского. Но здесь необходимо избежать правового риска, связанного с возможными упреками в осуществлении каких-либо лицензирумых видов деятельности на РЦБ.

Далее, недопустимо покуситься на сложившиеся бизнес-интересы – вексельного оператора и организатора вексельных программ, домицилиата, депозитария. Необходимо предложить именно новую услугу.

Нельзя допустить ограничения свободы выбора способов ведения дел, деловых партнеров и для заемщиков (векселедателей) и векселеприобретателей (заимодавцев и покупателей).

Исходя из сказанного, выносим на суд публики набросок организационной схемы с участием аналога DTCC – назовём его Трастовой компанией по коммерческим бумагам (ТККБ). Слова: доверительная, депозитарная, клиринговая - мы использовать права не имеем.

Организационная схема рынка с участием ТККБ

Перечислим операции с коммерческими бумагами в рамках схемы и кратко охарактеризуем отношения между участниками.

ТККБ действует на основе агентских договоров по перечислению денег и передаче векселей, имеет договоры с депозитариями, в которых открывает депо-счета.

Схема движения векселей и денежных средств такова.

1. На первичном рынке:

1.1. векселедатель открывает депо-счет в депозитарии по своему выбору и передает ему векселя;

1.2. между векселедателем и векселеприобретателем заключается договора займа под вексель, прямо или при посредстве организатора вексельной программы;

1.3. векселеприобретатель перечисляет денежные средства на счет ТККБ прямо или через организатора;

1.4. векселедатель переводит векселя со своего депо-счета на депо-счет ТККБ;

1.5. ТККБ перечисляет денежные средства на с векселедателя;

1.6. ТККБ извещает векселеприобретателя и векселедателя об исполнении поручений;

2. На вторичном рынке:

2.1. Векселедержатель (продавец) и векселеприобретатель (покупатель) заключают договор купли-продажи векселя прямо или через брокера;

2.2. Покупатель перечисляет денежные средства на счет ТККБ;

2.3. Продавец дает поручение ТККБ передать векселя покупателю;

2.4. ТККБ перечисляет денежные средства на счет продавца;

2.5. ТККБ извещает стороны о завершении сделки.

Таким образом ТККБ выступает как номинальный держатель векселей, которые «обездвиживаются» в депозитариях. Разумеется, собственник может и забрать свои векселя.

При этом, ввиду отсутствия физического движения векселей между депозитариями, исключаются известные издержки и риски, сопровождающие сегодня вексельные сделки, сокращается время, затрачиваемое на заключение сделки.

Требует ли деятельность ТККБ каких либо лицензий? Не требует, во-первых, потому, что она оперирует с векселями – ценными бумагами, не являющимися эмиссионными (или как принято сокращать в обыденной речи – неэмиссионными).

Памятуя о святости принципа ограничения правового риска, еще раз обсудим понятия эмиссионной и неэмиссионной ценной бумаги.

Понятие эмиссионных ценных бумаг и ценных бумаг, не являющихся эмиссионными (неэмиссионных) отражает целую проблему. Ей мы обязаны законодателю, с подачи приснопамятной ФКЦБ РФ давшему нам определение эмиссионных ценных бумаг в Законе о рынке ценных бумаг, причислив к ним акции и облигации. Указав при этом в Законе о защите прав и законных интересов инвесторов на бумаги, не являющиеся эмиссионными. В т.ч. и на вексель.

Но характер эмиссионной (т.е. размещаться однородными выпусками) может приобрести любая бумага, в т.ч. и вексель, и складское свидетельство, и банковские сертификаты. С другой стороны, ничто не мешает выпустить одну или несколько акций и ли облигаций. Так надо ли толковать выдачу векселей сериями (те же вексельные программы) как нарушение Закона О рынке ценных бумаг, коль скоро вексель не назван бумагой эмиссионной?

Воля законодателя ясно усматривается из Закона О переводном и простом векселе.

Отношения в связи с выдачей и передачей векселей составляют предмет регулирования общих гражданским норм и специального вексельного права. Российским Гражданским Кодексом способность лица обязываться векселями и принимать права по векселям не ограничивается, в т.ч. путем выдачи векселей с одинаковыми реквизитами в любом количестве.

Законодатель понимает под рынком ценных бумаг как сферы ведения Закона «О рынке ценных бумаг» отношения, возникающие при эмиссии и обращении эмиссионных ценных бумаг. Дав определение таких бумаг в ст. 2 вышеупомянутого Закона, законодатель дал и их перечень в виде определений акции и облигации, опциона эмитента, определив тем самым юрисдикцию Закона «О рынке ценных бумаг» отношении различных бумаг.

Следовательно, отношения в связи с выдачей и передачей векселей вне зависимости от способа выдачи, будучи предметом регулирования общих гражданским норм и специального вексельного права, находятся вне юрисдикции Закона О рынке ценных бумаг (иного специального права) и ФСФР России. В частности, в соответствии со ст. 815 ГК РФ, в случаях, когда в соответствии с соглашением сторон заемщиком выдан вексель, с момента его выдачи правила настоящей статьи могут применяться к этим отношениям постольку, поскольку они не противоречат закону о переводном и простом векселе.

Проблема проистекла из легализации законодателем организационно-экономического понятия эмиссионной бумаги. Заметим, что у классика (М.М.Агарков) 5, именно в таком духе и говорится о бумагах, являющихся предметом массовых эмиссий, однако нет даже намека об эмиссионных бумагах как о юридической категории, новом виде.

Итак, мы толкуем эмиссионные ценные бумаги как находящиеся в юрисдикции законодательства РФ об эмиссионных ценных бумагах, и не являющиеся эмиссионными (неэмиссионные) как находящие в ведении иного специального права. Без всякой привязки к факту эмиссии в смысле закона О Рынке ценных бумаг.

Во-вторых, потому нет нужды в какой-либо лицензии, что, исходя из характера своей деятельности, если проводить аналогии, ТККБ является трансфер-агентом, передавая векселя и деньги по поручениям, Не затрагивая сферу деятельности ни регистратора, ни депозитария, ни брокера, суть (расплывчато сформулированной в законе о РЦБ) деятельности которого состоит в организации сделки между сторонами (так сказать, сводничестве).

Так что нет т не будет никаких оснований упрекать ни участников рынка вексельных программ, ни будущую ТККБ или другую организацию (а ее создание объективно обусловлено) в нарушениях закона и строго карать.

Вообще, основы применения норм права, почему-то прочно забываются специалистами, особенно становящимися чиновниками, уже после сдачи государственных экзаменов.

Один из обязательных этапов при применении норм права состоит в толковании нормы, т.е. в раскрытии ее смысла. «Знать законы не значит держать в памяти их слова, но значит понимать их смысл и значение» (Celsus) (цитаты даны по В.М.Хвостову, Система римского права).

В нашем случае толкованию подлежало понятие ценных бумаг, употребленное в тексте норм о видах профессиональной деятельности: следует ли понимать под ним любые ценные бумаги (т.е. толковать расширительно). Для выяснения этого используется систематическое толкование, сводящееся к изучению данной нормы с иными положениями права и даже со всей системой права. Тот же Цельз говорит: «Неправильно отвечать (давать responsa) или решать дело, не имея в виду всего закона, а принимая во внимание только какую-нибудь его часть». Далее следует сказать о следующем способе логического толкования, а именно, об изучении того, как складывается отношение, регулируемое нормой, в самой жизни. Здесь нельзя не сослаться на слова Модестина, имеющие прямое отношение к нашему вопросу: «Никакой принцип права … не позволяет, чтобы те нормы, которые вводятся законодателем ради покровительства интересам людей, мы истолковывали слишком сурово, обращая их против этих самых лиц и придавая им характер суровости».

Эти положения римских юристов составили основу современной общей теории гражданского права (см. Предисловие проф. Е.А.Суханова, декана юридического факультета МГУ к вышеупомянутой книге), и их не мешало бы помнить многим авторам многих документов, исходящих из органов исполнительной власти

Что ещё можно было бы сказать в заключение? Об изменениях и дополнениях в федеральный закон «О переводном и простом векселе».

В конце 2001 г. Ассоциация участников вексельного рынка обратилась в государственные органы с предложением насущных изменений и дополнений в федеральный закон «О переводном и простом векселе» с их первыми эскизами. Эта инициатива была поддержана Минэкономразвития России, которое и повело далее разработку законопроекта6 с участием АУВЕР.

Помимо восполнения недостатка в общих нормах о векселях, в законопроекте было уделено внимание и коммерческим бумагам. В международной практике под ними обычно понимаются краткосрочные векселя, выдаваемые сериями для публичного привлечения взаймы денежных сумм и сертификаты кредитных организаций. Использование векселей для этих целей обусловлено обеспечивающей защиту прав инвесторов материальной и процессуальной строгостью вексельного права, особой надежностью векселей, минимальными регулятивными издержками. Поэтому рынок коммерческих бумаг не регулируется или слабо регулируется государством, благодаря чему и используется для пополнения оборотных средств, где важна оперативность, как реальным, так и финансовым секторами экономики. Он строится на основе саморегулирования на базе добровольного раскрытия информации. Этот рынок является самым быстрорастущим, достигая в некоторых странах половины объема облигационных займов.

Законопроектом устанавливается возможность обязываться векселем в форме электронного документа с использованием электронно-цифровой подписи. Это устранит немалые издержки и риски, которые несут участники рынка. Возможность обязываться векселем в форме электронного документа с использованием электронно-цифровой подписи соответствует и мировой практике. В качестве примера сошлемся на Францию (как и Россия, входит в Женевскую систему вексельного права).

Также устанавливается публичность информации о протестах векселей в связи с важностью данной информации для оценки краткосрочных кредитных рисков.

Законопроектом устанавливается порядок раскрытия информации при выдаче коммерческих бумаг и состав информации, раскрываемой заемщиком. Устанавливаемый порядок необременителен для участников рынка, основывается на квартальной бухгалтерской отчетности, не влечет дополнительных издержек. Вместе с тем, обеспечивает основу для оценки краткосрочных кредитных рисков

Каковы же перспективы законопроекта? Казалось бы, содержание его не должно было вызывать принципиальных возражений. Конечно, по ходу разработки необходимо было убедительно показать, что ряд новаций, таких например, как форма электронного документа, серийность и обращение к публике с коммерческими бумагами, обосновано и с юридической, и с экономической позиции, соответствует мировой практике. Это и было сделано, но не освободило законопроекту дорогу. Основная причина состояла в обструкции со стороны тогдашней ФКЦБ

Сегодняшний регулятор ведет себя, как показало время, разумно и достойно, так что будем надеяться, история не повторится, когда и если работа над законопроектом будет продолжена.

Что касается создания ТККБ, то в настоящее время АУВЕР проводит консультации с участниками рынка, выясняя дозрел ли вексельный рынок к концу 2006 года подняться на качественно новую организационную ступень.



Примечания

1 А.Макеев. Коммерческие бумаги: векселя или облигации? РЦБ №7 2003г. Назад к тексту

2 А.Макеев. России необходим организованный вексельный рынок. РЦБ №13 2002г. Назад к тексту

3 Federal Reserve Release. Commercial Paper Rates and Outstanding. Derived from data supplied by The Depository Trust Company. Posted October 24, 2006 Назад к тексту

4 Goldman Sachs. Presentation to: FSVC. Regarding U.S. Commercial Paper. November 2002. p.3 Назад к тексту

5 Агарков М.М.. Учение о ценных бумагах. Финансовое издательство НКФ СССР. М., 1927г. Переиздано: М., Финстатинформ, 1993г. Назад к тексту

6 См. в РЦБ №13 2002г. А.Макеев, "России нужен организованный вексельный рынок". Назад к тексту

 
Вернуться в раздел «Публикации» >>
 
Версия для печати
РЕКЛАМА
ИНФОРМАЦИЯ
Rambler's Top100